12月13日消息，中国养老金融50人论坛成立五周年年会今日在京召开，全国社保基金理事会养老金管理部主任陈向京出席并发表主旨演讲。

　　以下为发言实录：

　　尊敬的胡部长，董秘书长，各位嘉宾，各位朋友，大家上午好！

　　今天我演讲题目是“养老金投资管理模式的选择”，刚才胡部长和贾院长也聊过，这些年我一直处于这方面研究当中，也就是养老金管理模式选择和如何提升投资效率的问题。我们刚刚提到近年来话题很多，今天就值中国养老金融50人论坛5周年之际我想谈谈个人的想法，把自己观察和思考做了梳理。

　　随着投资收益对基金积累的贡献与日俱增，养老金投资管理在整个社保体系中的地位也日益重要，个人认为养老金投资管理不仅仅是研判宏观经济和资本市场走势，获取一个较好的投资收益率，我认为它更是一个系统管理过程，它根据不同养老金政策、制度和投资环境来确定不同投资管理模式，并在不同投资框架和决策机制下确定不同的投资策略，以获得与资金性质相匹配的投资收益率，实现保值增值的目标。

　　我们可以看到养老金投资管理模式的选择是一个重要的环节，它对投资策略和投资收益率的影响非常大，所以我今天主题是养老金投资管理模式的选择。

　　总体上一个国家人口老龄化的程度，养老保险基金的收支缺口，养老保险制度顶层设计与制度可持续性、资金当前规模以及未来的潜力，投资方式、支付要求、投资期限、投资目标等等这些政策环境，共同决定了不同养老金制度有不同资金特征和风险收益要求，可能采取不同投资管理模式。养老金投资管理模式作为一项系统性的工作，我把它大致分为四个层次：

　　第一是养老制度顶层设计，根据人口老龄化的程度养老保险金收支多种因素进行养老金多种制度的顶层设计和改革，决定不同养老金类型在养老金保险体系中不同长期战略定位，比如处于一二三支柱当中哪一个支柱，进而决定定位是基本养老金还是普通养老金，是属于公共养老金范畴还是私人养老金范畴。

　　公共养老金是国家强制收缴并发放，体现强制性和基础性的特征，大多数国家公共养老金都采取现收现付，基金积累量是比较少的，为了满足支付的需求，它一般只关注流动性的管理，获得更高收益不是核心目标。因此，投资策略相对比较保守，长期收益水平比较有限。大多数国家成立专门机构集中运营公共养老金，一般是公共管理部门。

　　少部分国家可能同样实行现收现付，由于人口老龄化程度不够高，或者收支情况比较好，有一定积累规模，或者专门成立养老战略储备基金，这些资金没有短期支付压力，期限比较长，这些养老金虽然属于公共养老金，也是成立专门机构进行集中管理，但是集中管理机构模式可以分为两种，一种是完全按照市场化投资管理模式，大家印象比较深是加拿大CPPIB，另外一种是按照公共管理部门来设立的，两种不同设置下投资机构差别也比较大，总体来讲市场化养老金发展比较好，按照公共管理部门这种模式相对差一些，中国除外。

　　实际上，即便是公共管理部门模式养老金投资机构，在投资环节中仍然可以引入市场化的做法，引入市场化的配置体系或者组合管理，逐步培养出较好的配置能力，制定出适宜的投资策略，遴选出优秀管理人员，实现保值增值的目标。

　　私人养老金是作为补充性的养老金，一般不是强制性，而是个人自愿缴纳，作为公共养老金的补充，大多数实行个人账户积累制。无论是看资金的性质还是各国的实践，一般都是在统一规范养老金账户下，对接合格适合养老金性质的资产管理机构和金融产品，由多个合格市场化养老金投资机构进行竞争性、分散化的管理。

　　对于投资管理模式第二个层次，我认为有不同的治理和管理机构，市场化养老金管理架构和公共养老金管理架构各有特点，体现各投资管理机构治理和架构不同，市场化养老金管理机构的特点是具有市场化的机制，投资业绩是其主要目标，组织机构也比较扁平化，以投研为核心，投资决策链条比较短，有比较好的激励约束机制，容易吸引和留住优秀人才。同时要不断完善投资决策体系，提升投资能力、优化投资管理模式和管理体系，并做好营销和品牌管理，以获取更多市场份额。

　　而公共管理部门型养老机构在治理和管理结构特点是按照政府公共管理部门来设计，将养老金的结余集中统一管理，或多或少都具备了一定国家信用背书，管理成本和营销费用比较低，但是除了收益目标之外还要兼顾很多社会责任。有的国家采取了简单较低保底收益模式，大多数公共养老金管理机构负责运营第一支柱公共养老金。公共管理机构特征决定了管理模式和收益，但不能简单看高低，也要看国家养老金政策、政府财力以及资金可能转给其他政府投资机构去运营，和这些都是密切相关的。

　　第三，投资决策架构是否采用资产配置体系。资产配置是一种投资管理方法，养老金投资管理中比较好一个投资管理模式，可以有效解决机构投资者量大、产品体系庞大带来的困难、目标不明确、投资结果分化难以控制这些问题。资产配置体系完全贯穿投资整个流程，包括理解资金投资需求、明确投资目标、设立资产类别、制定比例调整和再平衡的规则、选择管理人确定细分资产结构和风格，开展风险管理进行绩效评估一系列环节，通过战略配置为锚，战术配置获得超额收益，再平衡控制整体风险的体系，可以提高投资管理专业人员能动性，不至于主观判断失误造成损失。

　　反之不采取资产配置框架，或者有效管理模式，可能出现管理松散，一方面可能出现投资运作偏离投资目标和性质，投资执行不及时的问题，甚至极端市场情况下被个人情绪贪婪和恐惧所主导。另一方面产品体系中缺乏有效配置，无法发挥协同效应，实现整体融合，进而来获得在一定风险下相对可预期的整体业绩水平。

　　这里我想强调资产配置体系还需灵活开放，虽然环节和涉及内容很多，但它绝对不是僵化自上而下的流程，相反自下而上的流程很重要。

　　第四，每类资产都涉及到我们选择直接投资还是委托投资，直接投资和委托投资在选择没有绝对的优劣之分，不是说集中管理的公共性养老机构必须采取委托模式，不是说分散管理的市场化竞争机构必须采取直接投资模式，而是根据自身特点、投资能力、机制体制和竞争优势来确定，在合适的时机、合适的领域，选择合适的投资方式，我们不可否认直接投资能力是一个资产管理机构专业投资水平最具代表性的体现。

　　对于偏行政化公共管理机构，难以像市场化管理机构有约束机制，不能让它采取细分领域直接投资的方式，而是可以采取委托投资方式，博采各家机构的资产。公共型投资管理机构在某些领域有自身开展直接投资的优势，比如国家重点战略项目参与上、大额投资谈判中，我们可以更考虑运用机构本身权威性和体量优势，获取准入或者更有利的价值条款。

　　对于市场化投资机构，必须在某个或者几个资产领域或者分类中有较强的直接投资能力，我们很难想象没有直接投资能力市场化机构如何在竞争性市场环境中生存下去。

　　市场化投资管理机构一般管理是私人养老金，这时候我们必须具备一定直接投资管理能力，参与市场竞争。市场化投资管理机构即便参与公共养老金的管理，成为公共养老金投资机构一个外部管理人，公共养老金仍然会选择在细分领域、某类资产直接投资能力中比较强的市场化投资管理机构。

　　投资能力和专业人员培养是一个长期的过程，一些养老金投资管理机构早期可以适当借助于委托投方式帮助自己提高投资利润，考虑自身成本和规模潜力。现实情况就是这样，如果规模很小、规模增长潜力也很小，我们也可以想象很难选聘优秀的管理机构。

　　这是近年来我们一直处于选择投资管理模式、提升投资收益率的实践和探讨当中，今天确实在这里做一些梳理供大家交流，谢谢！